（报告出品方/分析师：天风证券李鲁靖朱晔潘暕）

1.分析仪器+智能装备双轮驱动，坚定高附加值产品发展主线

1.1.公司介绍

三德科技创始于年2月，是煤焦炭、生物质、固危废、黑生料等固态可燃物分析检测设备、化验整体解决方案以及煤炭采样、采制对接、制样、样品输送、样品存查、化验全环节无人化系统和燃料管控、煤场管理系统的研发、制造、销售、实施、运维供应商；

公司可提供产品全生命周期一站式服务，截至年10月底，公司总计实施燃料智能化项目多个，具备丰富的EPC交钥匙工程的项目实施经验和实施能力。

股权结构较为集中，管理层绑定公司利益：董事长朱先德为公司实际控制人、最终受益人，通过湖南三德投资控股有限公司间接持有公司30.2%的股权；其余高管陈开和、朱宇宙、周智勇合计持股13.23%（截至年12月03日）；管理层深度绑定公司利益，有利于公司长远发展。

三德环保为公司控股子公司，公司持股60%，其专注于固/危废处置行业实验室全生命周期管理解决方案的应用。

1.2.公司业务

公司从事分析仪器业务和智能装备业务的研发、制造、销售、实施及运维，下游客户涵盖火电、煤炭、水泥、固危废、化工、冶金、检测、建材、食品、纺织、造纸等诸多细分领域。

基于分析仪器类产品“多品种、小批量”、智能装备产品多“个性化按单定制”的行业特性，公司采用“哑铃型”经营模式，将资源配置在研发设计、装配调试和营销服务等高附加值环节，低附加值的零部件加工生产环节主要通过定制采购方式完成，该模式有效提升了资源的产出效率，充分满足客户产品功能要求高、售后服务要求多、响应快的需求。

（1）智能装备业务：主要包括无人化验系统、机器人制样系统、采样系统、采制长距离对接系统、智能封装系统、样品自动传输系统、自动存查柜系统、除尘系统等，涵盖采样、制样、输送、存储、化验等全环节；该系统所有产品均为公司自主研发，且适配智能维护系统，可实现上述环节全过程无人值守，智能运行，可视化设计使结果更可控、可信、可追溯；能够助力客户优化决策，全面提升经营掌控力度和管理水平，从而达成企业安全、经济、高效、环保运行的目标。

图2：公司智能装备业务主要产品介绍

（2）分析仪器业务：产品主要用于样品的热值、成分、元素、物理特性等实验分析及样品制备等领域。该等产品分析结果对分析对象的质量检验、交易定价和科学利用有重要指导意义，在减耗增效、节能环保和安全生产方面发挥着重要作用。

图3：公司分析仪器业务主要产品介绍

公司控股子公司三德环保主要从事固/危废领域实验室设计，以及实验室仪器设备、实验室环境保障系统、实验室信息管理系统等产品的研发、制造、销售和技术服务，专注于固/危废实验室全生命周期管理解决方案的提供。

三德环保生产的固/危废实验室分析仪器及其实验室信息管理系统主要用于企业固/危废的样品制备、预处理及成分分析，是固/危废处置企业运营管理中的重要环节。

通过实验室设备合理配置的同时，提供实验室运营技术指导，从而实现上述企业实验室环境运行的安全、高效、经济，在降低实验室管理成本的同时运营更高效。

1.3.公司财务

内部技术创新带来产品差异化及高效运营能力，外部顺应下游行业需求导向，内外部综合驱动公司近年来经营业绩持续向好：-年公司营收CAGR为16.92%，归母净利润CAGR为37.59%，整体实现较快速增长。

年前三季度实现营收2.55亿元，同比-3.54%；实现归母净利润0.62亿元，同比+1.29%；我们认为主要系国内疫情多点频发，公司生产经营面临供应链、产品交付、调试验收等多重挑战，业绩有所承压。

盈利能力表现出色，毛利率/净利率上升态势明显：公司毛利率由年的55.14%上升至前三季度的63.79%，净利率由年的11.55%上升至前三季度的25.66%，整体提升幅度明显；年公司毛利率同比下滑6.68pct，但由于公司费用管控能力优秀，费用率同比下滑9.71pct，从而净利率仍上升7.17pct。同时公司ROE（摊薄）和ROA也在-年期间也呈现逐年上升趋势，年前三季度有所回落。

行业数字化、智能化发展趋势下，公司持续加码研发投入：近年来公司研发投入占比始终维持在10%以上，且研发投入绝对额整体呈现增长趋势；公司长期坚持自主研发，建立了多个基础能力团队，以此形成研发平台能力，坚定推行“封装”要求持续推动着公司研发产品的创新与研发技术的迭代，以此为基础形成的产品差异化构成了公司发展的“护城河”，并因此具备进入其他细分市场的能力。

公司营业收入主要来源于分析仪器业务，同时智能装备业务营收占比有所提升；受限于较高的技术门槛和客户认知，公司智能装备业务通过近年的发展和迭代，在行业内取得了较为领先的研发和技术能力，以及更为全面的系统项目实施管理能力；凭借较强的技术研发水平、良好的项目实施能力以及完善的后续跟踪服务，公司确立了自身在行业内显著的综合竞争优势。

2.顺应下游行业需求导向，产品空间有望进一步放大

从下游行业发展情况来看，煤炭、电力、环保、第三方检测等主体市场发展可期，制造业升级改造持续创造需求，新兴市场逐步成长，有望进一步放大分析仪器设备及智能装备产品的市场需求。

2.1.煤炭行业

作为我国能源兜底保障的地位，煤炭仍然起到压舱石的作用。由于“富煤、贫油、少气”的能源禀赋，煤炭长期以来占据中国能源消费的主导地位，且相当长一段时期内仍将持续。从宏观经济长期发展的周期来看，中长期由中高速发展转为中低速或是低速发展，但是对煤炭需求仍然产生支撑的作用。

图12：全国煤炭有效生产产能（亿吨）图13：全国煤炭产量（亿吨）

从煤炭的产业格局来看，煤炭上下游产业，煤电、煤焦化、煤化工等产业，正在蓬勃发展的阶段；煤炭产业衍生出来的新产品和新材料，如石墨烯、硅烷气等，其产业的高端产品和高端的平台研发在转型升级过程中亦不断进步，填补了国内新材料、新技术的空白；同时，中国煤炭正向大型化、智能化、机械化的发展。

年2月，国家发改委等8部委共同印发了《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》，预计到年，大型煤矿和灾害严重煤矿基本实现智能化；预计到年，各类煤矿基本实现智能化。

与此同时，新基建亦为煤炭行业带来新的发展机遇，矿山5G下井，智能化装备等技术发展速度快。

行业前端的智能化或将推动整个产业链的智能化发展，随着全过程可视化、可监控的完善，数据互联的全链路打通，公司分析仪器产品及智能装备产品有望助力能源企业全面提升经营掌控力度和管理水平，达成企业安全、经济、高效、环保运行之目标，为行业的数字化、智能化、无人化添砖加瓦。

图16：公司SDICCS智能煤场系统

2.2.电力行业

用电紧张或将常态化，火电在中长期仍是不可或缺的主力电源。从电力供应方面来看，双碳目标下可再生能源在我国电力装机规模中持续扩张。

据国家能源局数据，年我国可再生能源新增装机1.34亿千瓦，占全国新增发电装机的76.1%；截至年底，我国可再生能源发电累计装机达到10.63亿千瓦，占总发电装机容量的44.8%。但由于新能源出力受制于不稳定性，电力供应能力相对不足。

在此情况下，全国多个地区电力供应紧张，甚至出现电力缺口。据天风环保公用组对年各省份发用电关系情况进行梳理，可以看出，多个省份虽然装机规模与其最高用电负荷相比存在盈余，但由于新能源装机占比较高，其电力供需水平仍较为紧张，甚至出现供不应求的情况。

以青海为例，其省内电力装机与负荷盈余虽达到万千瓦，但其新能源装机占比达62%，因此其年省内发用电关系仍较为紧张。

从电力需求来看，回顾近年来国内全社会用电量增长情况，年受疫情影响，国内用电量增速减缓，伴随年后疫情逐渐缓解，国内稳经济政策效果逐步落地显现，用电量增速开始恢复。年1-10月全社会用电量达亿千瓦时，同比+5.14%。

中电联预计年全社会用电量同比增速将达到5-6%。未来随着国内经济发展，叠加疫情影响进一步消除，国内电力需求或将保持刚性增长。

根据电规总院，结合当前电源、电网工程、投产进度，预计年安徽、湖南、江西、重庆、贵州等5个地区负荷高峰时段电力供需紧张；年、年电力供需紧张地区将分别增加至6个和7个。因此，在电力保供压力仍然严峻的背景下，火电由于出力稳定性较强，在中长期仍是电力供应中不可或缺的主力电源。

火电审批及建设重新提速，有望利好设备端企业：年8月19日，电规总院发布《未来三年电力供需形势分析》，提出在保证安全的前提下，加快推进明确煤电建设，保障未来三年1.4亿千瓦煤电按期投产，同时尽快新增规划煤电项目落实，适时新增规划一批电源储备项目，夯实托底保供基础，压实电力供应保障的基本盘。

公用环保组认为在目前电力安全稳定供应难度增大，季节性及极端天气下电力供应紧张的情况明显增多的背景下，火电审批规模有望在1.4亿千瓦的基础上进一步增大以满足电力供应的需求，同时新项目的核准审批速度将进一步加快。

自年Q4以来，火电核准装机速度明显加快。年1-9月火电核准装机规模达到MW，而Q3至年Q3合计核准量仅MW。

在碳达峰、碳中和的背景下，火电企业需要做碳资产配置，加强能源管理、提高能源利用效率尤为关键；我们认为火电投资增长或将促进分析仪器业务增长，如煤质分析仪器可应用于火电企业燃料管理环节，实现燃料计量、采样、制样、存样、化验、储存、掺烧配比等环节全过程，助力火电等高耗能企业向绿色、低碳、可持续方向发展；同时近年来，以火电为代表的高能耗企业实施了燃料智能化管理的管理升级，火电投资增长有望大幅提升燃料智能化系统在新机组中的渗透率，公司智能装备业务也有望得到显著发展。

2.3.环保行业

我国单位GDP能耗持续下降，经济结构不断优化：十三五期间我国单位GDP能耗从0.66吨标准煤/万元，降至0.57吨标准煤/万元，降幅达13.7%。

年虽然受新冠肺炎疫情严重冲击，我国GDP增速大幅下滑至3%，但受益于年我国能源消费总量比上年只增长2.3%，增速比年下降0.9个百分点，使得单位GDP能耗下降态势得以延续。降低能耗强度、控制能耗总量，有利于缓解我国经济增长对能源消耗增长的依赖程度，实现可持续发展。

全国层面十三五能源消费总量达标，但节能降耗形势仍然严峻：根据《“十三五”节能减排综合工作方案》，到年全国能源消费总量要控制在50亿吨标准煤以内。年我国能源消费总量为49.8亿吨标准煤，全国层面上总量达标。

但据《中国能源报》年11月报道，目前我国单位GDP能耗是世界平均水平的1.5倍、发达国家的2.1倍，节能提效空间巨大。同时，我国各省降耗形势差异显著。

在“十三五”时间刚刚过半时，内蒙古、宁夏的能耗增量就已突破5年控制目标，且能耗强度不降反升。年内蒙古、宁夏、辽宁万元地区生产总值能耗同比上升，其中内蒙古上升4.49%，节能降耗形势仍然严峻。

图24：各省年万元地区生产总值能耗同比增速

公司分析仪器及智能装备产品作为能效管理的基础器具，其提供的成分、元素等数据是质量检验和科学利用的重要依据。

在总体节能降耗形势严峻的背景下，“绿色发展”形势仍较为严峻，节能控排仍是未来主要抓手。由此或将进一步释放环保、质检、监察等方面对公司产品的需求，有望为公司带来新的增长空间。

2.4.第三方检测行业

具备消费和产业升级属性，我国检测行业正处于快速发展的节点：我国作为全球第二大经济体，具备检测行业发展所需要的市场容量。

近年来我国第三方检测行业发展加速，正是由于国民经济的不断发展、人民生活质量不断提升，使得食品，药品质量，环境保护等问题的