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（报告出品方/作者：东莞证券，许建锋）
1.上半年行情回顾：有色板块涨幅居前，稀土、锂、铝表现突出
年1月1日-年6月15日，沪深指数-0.66%，中信一级行业中的钢铁、煤炭、基础化工、综合、有色金属板块涨幅居前，其中有色金属板块+13.29%，区间涨跌幅在中信一级行业排第6位（5/30）。年1月1日-年6月15日，有色金属各个子行业中稀土及磁材、锂、铝、钨、镍钴锡锑涨幅较大，分别+36.07%、+24.59%、+22.98%、+22.53%、+18.36%，仅铅锌板块-4.77%。
年1月1日-年6月15日，有色金属个股中，涨幅前10位以铝材、电解铝、稀土、锂个股为主，分别为合盛硅业（+94.31%）、和胜股份（+87.62%）、盛和资源（+80.20%）、云铝股份（+77.29%）、西藏矿业（+72.19%）、ST荣华（+64.46%）、融捷股份（+60.49%）、中矿资源（+58.22%）、章源钨业（+57.93%）、鼎胜新材（+53.96%）；跌幅前10位主要是其他稀有金属、钴、铅锌板块的个股，分别是退市鹏起（-60.81%）、退市鹏B（-58.54%）、ST华钰（-33.21%）、寒锐钴业（-22.33%）、宜安科技（-19.66%）、*ST园城（-18.98%）、龙磁科技（-18.82%）、西部材料（-17.71%）、洛阳钼业（-17.28%）、株冶集团（-17.03%）；海内外矿业龙头方面，五矿资源（HKEX）+8.90%、必和必拓（NYSE）18.26%、嘉能可（LSE）37.77%。
2.上半年价格回顾：价格普遍上涨，库存回升
2.1基本金属上半年价格回顾
年上半年，全球主要经济体修复带动基本金属需求增加，而需求在较短时间内从骤降到骤增，导致供需抽紧；同时疫情对铜、铝矿等主要生产地区影响时间更长，而基本金属主要消费地区则率先控制疫情，步入经济复苏通道，从而进一步拉长供需紧张的时间，推动基本金属价格走高。为应对疫情冲击，欧元区、英国、美国均实行宽松的货币政策，带来充裕的流动性，叠加供需持续紧张，基本金属价格均大幅上涨，仅镍由于高冰镍技术突破带来供应紧张预期缓解导致价格涨幅回落。
铜：上半年价大幅上涨，库存显著上升。年1月1日-年6月15日，LME3个月铜价+23.30%至9,美元/吨，SHFE铜价+21.61%至70,元/吨。年6月11日LME+SHFE+COMEX铜库存较上年末+35.86%至,.00吨，其中LME铜库存+22.70%至,吨，SHFE铜库存较上年末+.78%至,吨，COMEX铜库存较上年末-27.28%至56,吨，铜期货库存较上年末有所上升，但未达近5年较高水平。
铝：上半年价涨幅较大，期、现货库存同步大幅上升。年1月1日-年6月15日，LME3个月铝价+23.71%至2,美元/吨，SHFE铝价+22.54%至18,元/吨。6月11日电解铝吨铝平均毛利润为.37元/吨，较去年末+86.63%，随州铝价格走高，吨铝毛利润扩大。年6月11日，LME+SHFE库存较上年末+24.67%至1,,吨，其中LME库存较上年末+23.58%至1,,吨，SHFE库存较上年末+31.17%至,吨。年6月15日，国内电解铝现货库存较上年末+45.84%至,吨。铝期、现货库存未达历史高位。
铅：上半年价格小幅上涨，国内外库存变动分化。年1月1日-年6月15日，LME3个月铅价+9.55%至2,.50美元/吨，SHFE铅价+4.51%至15,元/吨。年6月11日，LME+SHFE铅库存较上年末+16.35%至,吨，其中LME库存较上年末-32.74%至89,吨，SHFE库存较上年末+.22%至,吨。铅期货库存未达历史高位。
锌：上半年价格小幅上涨，库存处于历史低位。年1月1日-年6月15日，LME3个月锌价+9.64%至3,.00美元/吨，SHFE锌价+8.63%至22,.00元/吨。年6月11日，LME+SHFE锌库存较上年末+40.52%至,吨，其中LME库存较上年末+32.40%至,吨，SHFE库存较上年末+97.97%至56,吨。锌期货库存在历史低位。
锡：上半年价格大幅上涨，库存未达历史高位。年1月1日-年6月15日，LME3个月锡价格+53.46%至31,.00美元/吨，SHFE锡价格+36.22%至,.00元/吨。年6月11日，LME+SHFE锡库存较上年末-11.98%至6,吨，其中LME库存较上年末+1.59%至1,吨，SHFE库存较上年末-16.66%至4,吨。锡期货库存未达历史高位。
镍：上半年价格小幅上涨，库存未达历史高位。年1月1日-年6月15日，LME3个月镍价格+6.10%至17,.00美元/吨，SHFE镍价格+7.22%至,.00元/吨；硫酸镍长江现货价+14.06%至36,.00元/吨。年6月11日，LME+SHFE镍库存较上年末-6.27%至,吨，其中LME库存较上年末-2.42%至,吨，SHFE库存较上年末-58.75%至7,吨。镍期货库存未达历史高位。
2.2能源金属上半年价格回顾
年上半年，中国、西欧新能源车销量延续高增速，在全球碳减排趋严的背景下，预计新能源车销量高增速有望维持。此外，美国新任总统拜登重回《巴黎协定》，主张发展绿色能源，美国新能源车获得政策加持，有望步入高景气通道。年下半年，中、美、欧新能源车销量或迎来向上共振，有望带动钴、锂等能源金属价格走高。
锂：锂精矿、锂盐上半年价格大幅上涨。年1月1日-年6月15日，电池级碳酸锂价格+70.87%至88,.00元/吨，电池级氢氧化锂价格+86.73%至91,.00元/吨；进口锂精矿(Li2O:6%-6.5%)最低价+75.00%至.00美元/吨，最高价+60.82%至.00美元/吨。
钴：MB钴、钴盐上半年价格大幅上涨，库存显著下降。年1月1日-年6月15日，MB钴标准级平均价格+30.29%至20.美元/磅，长江钴价格+26.52%至,.00元/吨，四氧化三钴价格+26.79%至,.00元/吨，硫酸钴价格+25.33%至70.50元/公斤。
2.3稀土上半年价格回顾
年上半年，随着海内外经济先后复苏，下游新能源车、风电、变频空调等行业需求逐步恢复；叠加稀土冶炼产能在中国，国外缺乏稀土冶炼能力，国内对稀土冶炼实行限额管理，在此背景下，下游需求恢复，导致稀土供需拉紧，镨钕、镝、铽等主要轻、重稀土价格在一季度大幅上涨。
稀土：上半年稀土氧化物价格先升后跌。年1月1日-年6月15日，氧化铽价格-12.80%至6,.00元/千克，氧化镝价格+19.12%至2,.00元/千克，氧化镨钕价格+15.09%至,.00元/吨。
2.4贵金属上半年价格回顾
年初疫情开始在美国蔓延，美联储通过不断降低联邦基准利率至0-0.25%，并且在年3月23日开启无限制QE，美国国债收益率伴随联邦基金利率调低而大幅下行，叠加悲观的经济预期，预期通胀率走低，带动美国国债实际收益率走低，驱动黄金价格拉升，并在年8月出到达高位。随后，海外制造业回暖，在流动性充裕背景下，通胀预期不断走高，美国国债收益率逐步攀升，并在Q1期间加速上升，带动美国国债实际收益率拉升，导致黄金价格大幅回落；此外，随着海外经济复苏确定性不断增强，避险情绪减退，对黄金价格形成压力。
白银具备金融属性，价格走势与黄金有一定同步性；由于在工业上用途广泛，同时受宏观经济走势影响。年上半年白银价格走势明显强于黄金，主要得益于欧美经济复苏加速。
贵金属：黄金价格小幅下跌，白银价格小幅上涨。黄金、白银价格走势趋同，黄金价格自年8月见顶后回落。年1月1日-年6月15日，COMEX黄金价格-2.17%至1,.30美元/盎司，COMEX白银价格+4.77%至27.79美元/盎司。
3.锂：新能源车销量高速增长，锂资源新增供应有限
锂资源主要有硬岩(锂辉石、锂云母、透锂长石等)和盐湖卤水两大类，其中盐湖卤水锂储量占比达70%以上。南美洲盐湖和澳洲锂辉石矿是全球锂资源的主要供应来源，而国内锂矿石资源分布在四川、新疆、江西等地，盐湖锂资源主要位于青海和西藏。
锂产业链中游为锂盐生产与销售，包括工业级碳酸锂、电池级碳酸锂、工业级氢氧化锂、电池级氢氧化锂、氟化锂、金属锂、丁基锂等。锂产业链下游行业较多，可分为新能源、医药、新材料三大类，具体为电池、玻璃、陶瓷、润滑脂、冶金等领域。受益于新能源车销量复苏，动力电池装机量高速增长，带动锂盐需求，贡献锂盐主要需求增量。未来，新能源车景气趋势不变，有望继续拉动锂盐需求。
3.1供给：年锂资源新增供给有限
3.1.1我国锂资源高度依赖进口
根据美国地质调查结局数据局，年，全球锂矿储量为万吨，其中智利、澳大利亚、阿根廷、中国储量靠前，分别为万吨、万吨、万吨、万吨，储量占比分别为44%、22%、9%、7%。
我国虽是锂资源大国，但同时也是锂资源消费大国，国内锂资源产量远不能满足消费需求，锂资源进口依存度高。根据海关数据，年、年1-4月，我国锂的碳酸盐分别进口50,.42吨、28,.19，分别同比+70.91%、+.78%。中国碳酸锂进口主要来自南美的智利及阿根廷盐湖，锂辉石精矿主要进口自澳大利亚。
3.1.2预计年澳洲新增锂辉石精矿产量28-30万吨
年下半年至年底，锂精矿价格持续下跌，一段时间跌破澳洲部分锂矿山成本，导致澳洲3座矿山停产维护，而其他在产锂矿山库存累积；年上半年，受疫情拖累，终端电动车需求增速下滑，锂精矿价格继续下行，锂精矿及盐湖锂企业处于主动去库存阶段，新建扩建项目较少；而年下半年，随和经济逐步修复、碳减排趋严、欧洲政策补贴加码、及中国新能源车产品力提升（A级车热销），终端需求大幅增长，上游锂资源增产有限，供需抽紧，锂矿及锂盐价格先后大幅攀升。
澳洲主力锂辉石矿山8座，目前在产矿山4座（MtCattlin、MtMarion、TalisonGreenbushes、MtPilgangoora），4座停产或重组矿山（Altura、Bald、MtWodgina、MtHolland）。Pilgangoora矿山年增产空间最大，预计可增产锂精矿约15万吨，Cattlin、Marion预计可分别新增产量锂精矿7-9万吨、2万吨，预期Altura有望在年下半年复产，贡献锂精矿产量4.3万吨；Bald、MtWodgina、MtHolland项目在年复产或投产概率较低；综上，预期年澳洲锂矿新增锂精产量28-30万吨。
MtPilgangoora增产空间最大，年可增产锂精矿约15万吨。MtPilgangoora拥有33万吨/年6%品位锂精矿的产能，年锂精矿产量为18.09万吨，销量为19.16万吨，年末拥有锂精矿库存3.09万吨。MtPilgangoora于年11月投产，由于投产后锂精矿价格连续下跌，因此从没满产。PilbaraMinerals（持有MtPilgangoora%股权）于年3月公告，对MtPilgangoora进行产能提升改造，在一期产能33万吨/年的基础上提升3-5万吨/年，改造工程计划于年三季度完成，改造完成后锂精矿产能达36至38万吨/年。按MtPilgangoora现有33万吨/年测算，年锂精矿产量可增加约15万吨。鉴于目前新能源车销量高增，锂精矿价格节节攀升，MtPilgangoora增加锂精矿可能性较大。
MtCattlin预计年锂精矿产量增加约7-9万吨。MtCattlin拥有24万吨/年6%品位锂精矿产能，年锂精矿（锂精矿品位为5.95%Li2O）产量为10.87万吨，销量为15.06万吨。由于客户同意降低锂精矿品位，MtCattlin年计划锂精矿（品位降至5.6%-5.8%）产量提升至18.5-20.0万吨，理想状况下较年增加产量7.63-9.13万吨。
预计MtMarion年锂精矿产量增加约2万吨。MtMarion现有45万吨/年锂精矿产能，年锂精矿销量为40.9万吨，Q1锂精矿产量为10.87万吨，预计年全年锂精矿产量约43万吨，产量同比增加约2万吨，增量有限。
Greenbushes在年增加锂精矿产量概率较低。MtGreenbushes现有化学级锂精矿产能万吨/年，预计年锂精矿产量为55.2万吨，锂精矿产量提升空间巨大。但由于Greenbushes锂精矿均供应股东天齐锂业及雅宝，因此在天齐锂业及雅宝旗下锂盐厂对锂精矿的需求决定Greenbushes的产量。雅保下属Kemerton工厂一期5万吨/年氢氧化锂项目预计在年投产，天齐锂业下属奎纳纳工厂一期2.4万吨/年氢氧化锂项目预计在年第四季度达到设计产能，从上述投产时间看，Greenbushes在年增加锂精矿产量概率较低。
Altura有望年复产，贡献约4.3万吨锂精矿产量。Altura项目拥有22万吨锂精矿产能，于年10月关闭停产，后被PilbaraMinerals收购。Altura复产评估已完成，目前仍处于停产阶段，鉴于目前锂精矿价格持续上涨，预计年三、四季度有望复产。年1-9月，Altura锂精矿销量约12.9万吨，假设年复产一个季度，新增产量约4.3万吨。
Bald、MtWodgina、MtHolland项目在年难以贡献产量。Bald项目年10开始重组，年复产可能性较小。MtWodgina计划年继续维护停产。MtWodgina股东MineralResources及雅宝合资建有Kemerton氢氧化锂工厂，一、二期产能均为5万吨/年，一期预计年投产，原料锂精矿来自Wodgina及Greenbushes，雅宝锂矿资源以自用为主，因此Wodgina年复产可能性低，年或有部分产出。MtHolland计划年产出锂精矿。
3.1.3南美盐湖年新增产量有限，预计新增碳酸锂产量1.54万吨
目前，南美洲在产盐湖4个，分别为智利的Atacama盐湖（SQM开采）、Atacama盐湖（雅宝开采），阿根廷的HombreMuerto盐湖、Olaroz盐湖；阿根廷的Cauchari盐湖未开发；阿根廷的Caucharí-Olaroz盐湖、Vida盐湖在开发建设中。年能贡献新增锂盐产量概率较大是SQM的Atacama盐湖区域，预计新增产量为1.54万吨，其余盐湖项目新增产量有限。年将有5个盐湖项目扩建或新建，预计新增锂盐产能15万吨/年。智利的Atacama盐湖是全球最大的盐湖资源之一，其所有权归智利政府所有，现由SQM和雅宝（Albermale）分区开采。
预计SQM的Atacama盐湖区域年锂盐新增产量为1.54万吨。SQM获得授权的开采区域内，已探明储量为万吨锂金属当量，SQM的开采配额为41.44万吨金属锂，相当于万吨碳酸锂，开采协议于0年底到期。当前，SQM为Atacama盐湖配套的锂盐产能分别为碳酸锂7万吨/年，氢氧化锂1.35万吨/年；计划年底碳酸锂产能提升至12万吨/年，氢氧化锂产能提升至2.15万吨/年。年，SQM的Atacama盐湖区域锂盐销量为6.46万吨，预计年锂盐销量提升至8万吨。
雅宝的Atacama盐湖区域年新增产量有限。雅宝开采的Atacama盐湖区域获得开采配额46.21万吨金属锂，折合万吨碳酸锂当量，开采协议于年底到期。雅宝为Atacama盐湖配套碳酸锂产能4.4万吨/年，计划年将碳酸锂产能提升至8.4万吨/年。年，Atacama盐湖碳酸锂产量为4.2万吨，由于产能扩建工程完成后还需要约6个月的时间调试和认证，预计不能再年贡献产量，因此Atacama盐湖年新增产量有限。
阿根廷的HombreMuerto盐湖锂盐新增有限。阿根廷的HombreMuerto政府授权的开采范围的可采储量为万吨碳酸锂当量，盐湖现配套碳酸锂产能2.2万吨/年，计划年碳酸锂产能提升至6万吨/年，但扩建工程已于于年3月暂停。年，HombreMuerto盐湖配套锂盐冶炼厂分别生产碳酸锂1.6万吨、氯化锂0.5万吨。由于产能扩建项目暂停，预计年锂盐产量增加有限。
阿根廷的Olaroz年碳酸锂销量增量有限。阿根廷的Olaroz盐湖拥有锂储量万吨锂金属，折合万吨碳酸锂当量，现配套碳酸锂产能1.75万吨/年，计划年下半年碳酸锂提升至4.25万吨/年，年下半年实现满产。年，Olaroz盐湖配套锂盐冶炼厂销售碳酸锂1.19万吨，预计年碳酸锂销量约1.21万吨，增量有限。
阿根廷的Cauchari、Caucharí-Olaroz、Vida盐湖项目均不能在年贡献锂盐产量。阿根廷的Cauchari盐湖经测量的锂储量折合万吨碳酸锂当量，目前未确定开采时间。阿根廷的Caucharí-Olaroz盐湖项目拥有锂储量折合万吨碳酸锂当量，规划碳酸锂产能4万吨/年，预计年中投产。阿根廷的Vida盐湖拥有锂储量折合万吨碳酸锂当量，规划碳酸锂产能3.2万吨/年，分三期建成，第一期碳酸锂产能10吨/年，计划于年年底投产。上述三个盐湖项目均不能在年贡献锂盐产量。
3.1.4中国锂矿年新增产量有限
锂矿方面，甲基卡（融捷股份）增加7.5万吨锂精矿产能，最早年投产；李家沟项目（雅化集团、川能动力）预计年建成投产17万吨锂精矿；业隆沟（奥伊诺矿业）项目7.4万吨锂精矿项目预计年达产。
云母锂矿方面，南氏锂电预计年逐步释放6万吨碳酸锂产量。永兴材料二期2万吨碳酸锂项目预计最早年建成。
盐湖方面，增量主要来自青海地区，但增量有限。蓝科锂业的察尔汗新建2万吨碳酸锂产能，预计年5月投产；比亚迪与盐湖股份合作的电池级碳酸锂项目的3万吨碳酸锂项目在建中，预计年或之后后投产。年5月20日，青海省人民政府在北京组织召开《建设世界级盐湖产业基地规划及行动方案》（以下简称“规划和行动方案”）评审会，获得专家一致通过，青海盐湖开发有望加快。
年5月26日，五矿盐湖主导的“盐湖原卤高效提锂技术研究”项目通过了专家评审，该技术可实现直接从原卤中分离锂，能提高复杂卤水提锂效率、对环境友好等特点。预计随着盐湖发开规划落地，复杂卤水提锂技术进步，青海、西藏盐湖开发有望加速，盐湖作为国内锂储量最大的资源体是国内锂资源的重要保障，未来盐湖锂盐产量有望提速。我们预计-年国内锂矿产量分别为6万吨、8万吨、8.4万吨LCE；国内盐湖产量分别为4万吨、4.8万吨、5.5万吨LCE。
3.1.5预计年全球锂资源供应量为38.7万吨LCE
锂矿价格不断走高，澳洲锂矿具有一定复产动力，计年澳洲新增锂辉石精矿产量28-30万吨；南美盐湖受疫情影响，扩建工程竣工时间推迟，预计年新增碳酸锂产量1.54万吨；中国锂辉石矿、锂云母、盐湖扩产积极，但年新增产量有限，新增碳酸锂约2万吨。我们预测-年全球锂产量分别为38.7万吨LCE、54.1万吨LCE、64.6万吨LCE。
3.2需求：新能源车产销两旺，拉动需求增长
电池行业为锂最大的下游应用领域，年电池占锂下游需求占比达65%，其中动力电池、3C电池占、储能电池占电池的比例分别为47%、41%、5%。因此电动车产销量、3C电子出货量成为来动锂需求的重要动能。
3.2.1全球新能源车产销进入高增长轨道
中国新能源车产业从“政策驱动”转向“产品驱动”
-年为新能源汽车补贴驱动阶段，特征是同比增速前高后低，随着补贴退坡，增速回落显著。年，虽然受疫情影响，上半年新能源车产、销量同比增速下滑显著，下半年随着经济修复，新能源车产、销同比增速从负转正，年全年产、销量同比增速分别为+9.98%、+13.35%。
年11月，中国发布《新能源汽车产业发展规划（—5年）》，提出到年，纯电动乘用车新车平均电耗降至12.0千瓦时/百公里，新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20%左右；年1-5月累计产、销量分别为96.7万辆、95万辆，分别同比+.08%、+.47%。中国新能源车步入高景气轨道，我们预计-年中国新能源车销量分别达万辆、万辆、万辆。
欧洲：碳减排放趋严+补贴加码推动新能源车销量高增长
年，欧盟制定了全球最严的汽车减排规划，要求年平均碳排放量低于95g/km，其中年95％销售新车降至95g/km水平，年至80.8g/km，0年至59.4g/km，未达标企业将面临巨额罚款，超出部分每g需要缴纳罚金95欧元。
此外，欧洲多国就电动车购买及使用出台税收优惠政策，并德国、法国等国家加大补贴力度。德国年下半年起政府补贴翻倍，BEV低于4万欧补贴0.9万欧，不高于6.5万欧补贴0.8万欧；法国于年5月大幅增加电动车补贴，购车和置换补贴分别增加1欧，最高补贴1.2万欧，但年补贴将恢复至提高前水平。英国年3月起BEV中低于5万英镑的补贴车价的35%，较年同期降低了14%。
碳减排放趋严+补贴加码推动下，欧洲新能源车销量增速自年下半年开始回升。根据ACEA数据，欧盟+EFTA+英国年新能源车注册量为.48万辆，同比+.77%；年一季度，新能源车注册量为45.49万辆，同比+96.27%。渗透率方面，年、年、年一季度新能源车（BEV+PHEV）渗透率分别为3.55%、11.49%、14.72%，上升趋势显著。我们预测-年欧洲新能源车销量分别为万辆、万辆、万辆。
美国：政策转向，销量有望迎来爆发
拜登年1月20日宣誓就职后，当晚宣布包括美国重返应对气候变化的《巴黎协定》。随后美国制定碳中和目标“到5年，通过向可再生能源过渡实现无碳发电；到0年，让美国实现碳中和”，而发展新能源车是实现碳中和的重要一环。
年5月，拜登宣布亿美元的电动车刺激计划；5月26日，美国参议院财政委员会通过了《美国清洁能源法案》，该法案提出1）清洁能源税收抵免总计约亿美元，其中电动车消费者税收抵免亿美元，为制造商提供30%的税收抵免；2）售价8万美元及以下的电动车，提升抵免上限提升至1.25万美元/车（现行上限为7,美元/车），在美国组装的车辆可额外享2美元/车抵免，如果整车制造商有工会代表，可再增加2美元/车抵免；3）汽车厂商享税收减免的20万辆限额放宽，同时提供1亿美元消费者返现。当美国新能源车销量渗透率达到50%时，税收抵免将在三年内退坡。
年1-5月，美国新能源车累计销量22.4万辆，同比+%；渗透率为3.1%，较去年+1.0pct。美国作为世界主要的汽车生产国及消费国，新能源车增长空间巨大，在政策加持下未来销量有望实现高增长，我们预计-年，美国新能源车销量分别为55万辆、94万辆、万辆。
3.2.2全球锂需求预测
受碳中和及政策驱动，中国及欧洲新能源车销量进入快速增长阶段；美国新能源车销量在政策大幅转向下有望迎来向上拐点。我们认为全球新能源车需求旺盛，将贡献锂主要新增消费。我们预计年锂供应缺口达2.12万吨LCE，锂精矿及锂盐价格有望继续走高。
4.钴：供需格局有望改善
4.1储量：钴资源储量及产量分布高度集中
钴为不可再生金属，且资源量稀缺，储量及产量高度集中在少数国家或企业。根据美国地质调查局数据，年全球已探明的钴矿储量大约万金属吨；年全球钴产量为14万金属吨，若按此速度，预计钴还能开采50年。
钴资源储量及产量分布高度集中，刚果（金）占比均较大。根据美国地质调查局数据，年末，储量前三位分别是刚果（金）万金属吨、澳大利亚万金属吨、古巴50万金属吨，占全球储量比例分别是53.92%、20.97%、7.49%；产量前三位分别是刚果（金）9.5万金属吨、俄罗斯0.63万金属吨、澳大利亚0.57万金属吨，占全球总产量比例分别为76.37%、5.06%、4.58%。
中国是钴消费大国，但钴储量及产量均较低，与消费需求错配严重，钴原料主要依靠从刚果（金）进口。年，中国钴储量、产量分别为8万金属吨、0.23万金属吨，占全球比例分别为1.2%、1.85%。
4.2供给：Mutanda复产，刚果（金）钴产量提速
4.2.1Mutanda铜钴矿复产，刚果（金）钴产量提升
刚果(金)钴供应在全球处于支配地位，、年其产量占全球比例接近70%。年，刚果(金)钴产量为9.5万吨，同比-5.00%，主要受嘉能可旗下Mutanda停产的影响。Mutanda于年11、12月停产，年总产量为2.51万吨，占嘉能可整体钴产量54%，占全球总产量的18%，停产前为全球第一大钴矿。年5月，嘉能可宣布计划年重启位于刚果的Mutanda铜钴矿的运营，有望增加刚果（金）铜钴供应。刚果（金）钴产量来自三部分，分别是大型矿山、租赁矿山、手采矿，年是刚果（金）手采矿供应的高峰，产出总量近3万吨，占当年全球钴原料供应比例20%，因手采矿存在人道主义风险，下游整车厂及电池生产商为避免道德风险，加强了供应链管理，直接向上游大型矿企采购钴原料，从供应链中排除手采矿。
年以来，刚果（金）对手采矿监管加强，并计划通过设立公司统一采购等方式管理手采矿市场，手采矿产量受到限制。年手抓矿占刚果（金）钴产量比重下降至约15%。Mutanda铜钴矿计划年复产，我们假设复产当年钴产量只有年的1/4，即6吨；年产量相当于年，即25吨。我们预计刚果（金）-年钴供应量分别为,吨、,吨、,吨。
4.2.2红土镍矿钴产量增加，硫化镍矿钴产量持平
随着华友钴业等国内企业在印尼的红土镍矿项目投产，由于镍钴伴生，预计未来红土镍矿钴产量有望提升，预计-年钴产量复合增长率达15.14%，产量分别为17,吨、25,吨、29,吨。由于硫化镍矿新建项目有限，预计其伴生钴产量未来难有增长，预计-年钴产量复合增长率为0.21%，对应产量分别是16,吨、16,吨、16,吨。我们预计-年全球钴供应量分别为,吨、,吨、,吨。
4.3需求：全球新能源车销量向上共振带动钴需求增长
钴的消费与应用的传统领域主要有电池材料、超级耐热合金、工具钢、硬质合金、磁性材料；以化合物形式消费的钴主要用作催化剂、干燥剂、试剂、颜料与染料等。钴-60是一种广为使用的放射性材料，在生物化学中广泛用于活化分析；在电镀、腐蚀和催化中用于示踪研究；在医疗中被用于放射检查与治疗。根据安泰科数据，年钴下游消费中电池占比达53%，其中消费电子钴需求占比73%（3C中手机及笔记本电脑电池消费占比约70%）、动力电池占比27%。未来随着新能源车销量快速增长，动力电池消费占比提升，有望带动钴需求增加。
4.3.1欧美5G换机潮开启，年智能手机出货量有望超年
根据IDC数据，年一季度全球智能手机出货量为3.46亿部，同比+25.27%，较年一季度+11.16%。中国方面，根据工信部数据，年1-4月手机出货量为1.25亿部，同比+38.40%，较年同期+10.62%；其中国内智能手机出货量为1.23亿部，同比+39.10%，较年同期+13.89%；国内5G手机9,.70万部，同比+.82%，渗透率达73.01%，渗透率较年全年上升20.09pct。
全球智能手机单季出货量自年第四季度开始转正，主要受欧、美5G换机潮及5G出货量低基数影响，但疫情及缺货对年手机出货量仍有一定拖累。苹果于年第四季度发布新机，欧美5G渗透率逐渐提高，欧美5G换机潮开启，带动全球智能手机出货货量提升，预计年全球智能手机出货量达14亿部，较年+8.22%，较年+2.11%。
4.3.2美国新能源车迎来政策拐点，全球新能源车销量增长同频共振
中国新能源车产业从“政策驱动”转向“产品驱动”，叠加“碳中和”规划下，国内新能源车销量保持高增速，年1-5月累计产、销量分别为96.7万辆、95万辆，分别同比+.08%、+.47%。
欧洲减排放趋严及补贴加码推动新能源车销量高增长，年一季度，新能源车注册量为45.49万辆，同比+96.27%；新能源车（BEV+PHEV）渗透率达14.72%，较年提升3.23pct。美国新能源车政策转向，凭借庞大的国内汽车市场及世界头部汽车厂家，新能源车销量有望迎来爆发。年1-5月，美国新能源车累计销量22.4万辆，同比+%；渗透率为3.1%，较去年+1.0pct，美国新能源车增长空间巨大。
4.3.3预期-年钴供应将产生缺口
预计-年动力电池用钴复合增速为37.68%；预计-年消费电子用钴复合增速为7.12%；假设-年高温合金、硬质合金、其他领域用钴复合增速分别为5%、2%、5%，库存需求为当年需求年的2周。同时，假设Mutanda铜钴矿于年复产，复产当年钴产量只有年的1/4，即0.万吨；年产量相当于年，即2.5万吨。因此，Mutanda铜钴矿复产的假设下，我们预期-年，钴供应将产生缺口，“供给-需求-库存需求”口径缺口分别为5,金属吨、2,金属吨。
5.黄金：下半年价格受压制
5.1美国就业情况是当前观察黄金价格变动的重要窗口
2月-3月，因市场押注美联储收紧币政策，美国长端国债收益率快速拉升，美国10年期国债收益率在3月30日到达本轮高点1.%，随后转向偏弱震荡，主要原因是：（1）美联储多次偏鸽表态，强调对当前通胀不感到忧虑，未达就业目标前不缩减购债规模，货币政策不转向；（2）影响美联储政策的主要数据就业数据低于预期，4月新增非农就业人数26.6万人，远低于3月的77万人；4月失业率为6.1%，率环比回升0.1pct；低学历人群（高中以下）劳动参与率连续3个月下降，中等学历人群（大专）劳动参与率有反复，4月环比下降0.3pct，或归因于直接发放支票的财政刺激负作用。就业数据低于预期，短期美联储缩减购债规模的概率下降，美债做空力量消退，美国长端国债收益率回落。而长端国债与黄金同为避险资产，其收益率走低，则有助资金流向黄金，而本轮黄金价格反弹正是从美国10年期国债收益率走弱后开启。
就业与通胀是影响美联储货币政策的两大核心因素，自美联储提升通胀容忍度，并允许一段时间超出通胀控制目标的政策提出后，就业因素权重大于通胀因素。我们预期下半年美国通胀率上升或维持相对高位，因为即使缩减购债规模，经济复苏及解封带来的服务供需紧张、劳动力供应偏紧、发达地区及发展中地区疫苗接种率提升不同步引发的原材料涨价等因素将使美国通胀率保持在相对高位；因此就业情况成为市场预判美联储政策的重要观察窗口。若就业数据持续改善，预期市场将按“就业改善--在通胀背景下，美联储缩减购债模概率上升--市场押注做空美国长端国债--美国长端国债收益率上升--黄金价格下跌”的逻辑运行。
5.2下半年缩减购债规模概率仍较大，黄金价格或受压制
美国年5月PPI、核心CPI分别同比+6.50%、+3.80%，分别环比+0.81%、+0.70%，；年4月核心PCE同比+3.10%、环比+0.70%，已超美联储2%的通胀目标，通胀压力持续上升，我们预期通胀将持续至年年底。
从就业情况看，随着疫苗接种率提高，经济复苏加快，年5月美国就业率为5.8%，较4月回落0.30pct，重回下降趋势；5月非农部门职位空缺数达9,千人，非农私人企业员工时薪延续涨势，升至25.60美元/小时，预示随着经济修复用工需求持续增加；但在高救助福利下低学历阶层劳动参与率下降，低学历劳动力供给不足，随着服务业复苏，预期劳动力成本将继续攀升。当前美国失业率、非农就业人数仍未回到疫情前水平，低学历劳动力供给不足，或拖累后续服务业复苏，就业情况是否趋势性向好仍需继续观察，美联储在6月的议息会议中没有缩减购置规模，但下半年缩减购债规模概率仍较大，黄金价格或受压制。
6.铜、铝：预期下半年价格宽幅震荡
6.1电解铜：预期下半年价格承压
美联储6月议息会议上调通胀率经济增速预期，透露鹰派信号，美元指数及美国长端国债收益率上涨，铜价应声下挫。随着美国疫苗接种率提升，经济活动逐步活跃，就业改善向美联储目标靠近，预期下半年美国货币政策收紧概率逐步提高，对铜价形成压力。国内方面，监管层采用市场手段对价进行调控，打击囤积投机，并宣布抛储增加供应，对铜价形成一定冲击。
供给上，主要产铜国智利、秘鲁政治风险及矿业政策风险带来供应不确定，短期对价格有一定的支撑。国内经济增速回到正常轨道，对铜边际需求没有显著增加，尤其是电缆消费难现旺盛；在高铜价下，5月下游企业开工率回落，预期下半年需求支撑有限。
6.2电解铝：预期下半年价格高位震荡运行
供给方面，云南省能源局批复了关于进一步扩大云南电网有序用电规模的文件，云南省各铝厂正在准备复产工作，预期短期内电解铝生产将恢复正常，对下半年电解铝产量影响较小。国储抛储旨在稳定价格，虽然具体时间以及数量尚未公布，预期对下半年的供需平衡扰动并不明显。
在碳中和规划下，预期0万吨/年的产能红线将被严格执行，火电铝新增产能难度较大，而水电铝则扩产更易。根据百川盈孚数据，截至年5月末，中国电解铝有效产能.6万吨，开工率为82.14%，预期年内还可复产25.5万吨，预期年内新建产能还可投产共计.5万吨，年底将逼近0万吨/年的产能红线。年1-5月，电解铝产量为.31万吨，预计年全年产量约万吨。
需求方面，下游铝棒、率板带箔企业产量及开工率稳中升，下游需求向好；房地产及汽车行业占电解铝终端消费比重超50%。年1-5月，中国房屋竣工面积同比+16.40%，下半年为房地产传统销售旺季；年1-5月，全球主要汽车市场销量同比高增长，随着芯片短缺缓解及经济复苏带动出行需求的增加，下半年汽车销量有望保持较高增速。终端消费景气，有望对铝材需求形成支撑，预期下半年铝价持续在高位震荡运行。
成本方面，5月氧化铝市场现货成交量较前期有所增长，国产氧化铝价格略有上行，但下游接货并不积极，由于氧化铝产能过剩，预期下半年价格涨幅有限，对电解铝毛利润侵蚀较小，下半年电解铝厂商毛利润有望维持高位。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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